导读

2020年6月6日，由绿法（国际）联盟、北京创投联盟共同举办，北京市道可特律师事务所提供专业支持的“全球疫情冲击下的金融资本市场发展论坛暨 GLGA 中国私募基金行业法律健康指数蓝皮书（2018&2019）线上发布会”成功举行。来自中国金融四十人论坛、北京师范大学金融研究中心等高端智库和国内一流高等院校经济、金融专家教授领导，银行、保险、投资、资产管理等金融机构代表，以及央企、大型国企相关负责人，信息数字高新产业、互联网创新领域杰出企业家，共计百余人参加会议。

东方华盖股权投资管理（北京）有限公司创始人、总经理许莉女士发表了主题演讲。许莉女士围绕“疫情下中国资本市场展现的强韧性、疫情后资本市场的变化和趋势”两大话题发表了独家看法。她表示，过去一季度，中国资本市场在六个方面展现出较强的韧性，分别表现在“市场稳定性增强；人民币资产避险属性增强；股市独立性增强；资本市场的人民参与度提升；资本市场的结构复杂性增强，跨境、跨市资本关联度增强；市场的晴雨表功能增强。此外，许莉女士从四个方面对未来资本市场发展的变化和趋势作出了研判。会务组对许莉女士的发言实录进行整理，摘选核心观点，以飨读者。

《疫情之下中国资本市场变化趋势》

许莉

东方华盖股权投资管理（北京）有限公司创始人、总经理

没有人能预见2020年会用这样的方式打开，就像前面嘉宾说新冠疫情是一只史诗级的黑天鹅，给每个人的生活都带来了很大的影响。对全球金融市场来说，本来就面临新一轮全球金融危机的风险，新冠疫情更是成为加速器和催化剂，引发了全球金融市场的动荡，接下来和大家分享两个观点，一是疫情中中国资本市场展现的强韧性，二是疫情后资本市场的变化和趋势。

中国市场在过去一个多季度里面，可以说表现出相对积极的亮点，展示出极强的韧性，可以概括为六个方面的增强。

一是市场稳定性增强。从历史经验来看，A股市场的波动率是高于美股市场的。2017年-2019年A股平均年化波动率是49.3%，我国股票市场的稳定性在增强。

二是人民币资产避险属性增强。2月底疫情全球扩散出现黑色星期一，在美元回流的大形势下，我国比较于其他的市场，国际资本流出比较低，全球五大储备货币当中中国国债的收益率是最高的，人民币的资产在国际市场上也初步体现了避险的属性。

三是我国股市的独立性在增强。以前A股市场受国际影响时常负向较大，这次疫情下可以发现A股市场受影响的程度在明显减弱。疫情早期的2月份，出现美股股价下跌但是A股股价上涨的情形，在周一开市的时候，A股的表现对美股产生引领的作用，同时特斯拉在中国市场生产和消费较大的跨国企业，受中国疫情形势、消费市场影响较大，也会进而带动美国的走势。

四是市场的人民属性在增强，资本市场的人民参与度在提升。疫情中A股开股数逐步增强，2017-2019年月平均开户数量183万户，今年一季度月平均开户数达到214万户，3月份月开户数上升到324万户，人们的参与程度越来越高，尤其作为疫情中心的武汉，开户数前所未有的在增加，交易量也在提高，股市的人民性正在增强。

五是资本市场的结构复杂性在增强，跨境、跨市资本关联度增强。大宗商品以及衍生品等国际市场之间的风险机制传导性在上升，投资管理、风险控制等措施联动性增强。自疫情扩散以来，中美市场的联动性明显增强，风险也在增加。2月下旬以来，美元流动性危机爆发，A股市场和境外市场同步向下。2月24日一季度末，下降9.5%。

六是市场的晴雨表功能在增强。疫情中中国股市对于中国经济的状况、趋势以及市场信心和预期给出比较准确的预测，中美冲突保持高度敏感性。股市是经济的镜像反映，随着各种基础性改革逐步实施到位，不必要的行政性干预逐步减少，中国的股市在此次考验当中，表现出比美股更强的韧性，功能发挥更加充分。

这是我跟大家分享的第一个话题。

第二个话题是未来资本市场发展的变化和趋势，我从四个方面分享一下。

第一，未来几年应该是股权的天下。最近这几年几乎所有的金融业务群消停了很多，过去关联方套利都能持续，现在监管越来越严格，情况有所变化。虽然目前留了信托通道的口子，将来空间必定是要被压缩的，资金的穿透管理仍然是大趋势。与此同时，股权的板块持续看好，也符合监管去杠杆的方向，股权投融资不仅能跟产业结合，未来几年能大放异彩。但是目前经济结构调整的情况下，纯粹的股权投资风险偏大，以并购和产业整合为主的股权业务，或许可能更为吃香。

从近两三年频繁出台的国家政策来看，无论是国务院多次发布的深化投融资体制改革和创业投资的发展意见，还是财政部真金白银设立各种类型的国家级政府引导基金，还是配套推出的政府投资基金办法，还是发改委的产业基金引导办法等等，虽说中国特色下地方政府在实施时也有一些变形，但是趋势性还是清晰可见的。

第二，注册制和多层次的资本市场。目前虽然注册制真正推行还是有难度的，尽管把一些工作和权限给了深交所，但是证监会在注册环节对发行节奏有一些把握，不能讲真正意义上的注册制。但是科创板的推出微观上慢慢改造A股的体系。上市公司以后一定不会像现在这样稀缺，上市公司的数目增多的时候，机构研究的价值会更加凸显，散户炒作的疯狂会慢慢冷，跟国际经验也是一致的，未来机构投资的占比越来越高，散户因为精力研究能力有限，会慢慢退出投资股市舞台的中央，让更多的符合一定资质条件的企业上市进一步发挥资本市场权益融资的功能，也是监管的主要方向之一。

因为企业的资质，多层次的资本市场的结构在逐步的完善，主板、中小板、创业板、区域主权交易中心多层次的体系，其实是满足着不同企业的挂牌需求。目前我们看到的现象就是不少A股上市公司在并购新三板的公司，这是新三板公司另类流动性的表现。或许随着小企业慢慢发展壮大，也可能会有区域股权交易中心挂牌更多的需求，没准过几年这块也会火。

第三，23倍市盈率和真正市场化的定价。之前担心新股发行套利的问题，各大券商们都心照不宣按照这个来报，导致券商们的资本市场部本来在国外技术性很强的部门，但是在中国成了证券销售和监管打交道的部门。要知道在以前基金买方们需要专门的研究员来研究报价的，随着新股发行的密集，科创板的推出以及资本市场市场化的推进，未来我们认为23倍的市盈率恐怕也会慢慢被打破，意味着不会像现在这样简单粗暴，甚至恢复新股亏钱的可能，跟散户消亡机构雄起的判断相一致的，会不会出现政府反复的问题还要观望，要时间告诉我们。

第四，金融回归真正的服务业。除了个别板块，今年是金融行业的寒冬，连续十年以上18%年化的增长率还是比较暴利的。任何行业都是一样的，经历高速发展期以后必然会回归稳定的增长状态，特别是目前已经呈现的局部金融供给过剩的现象。金融的本质还是提供资金的融通，所以同业的流转和空转源于监管政策的分割和缺漏，随着监管的完善，金融必然要回归服务的本质，要服务产业，服务大众。因为金融并不是支持生态经营最重要的一环，技术、产品的生产与销售才是核心。当然，资金融通和资源配置也有着重要的作用，未来的金融一定要深入服务于产业投融资的需求，这也是它真正的价值所在。

所以未来的监管套利肯定还会存在，但是空间会越来越有限，发展会受阻，金融从业人员像产业里的人一样，耐得住寂寞，为企业做好投融资的服务，才是金融从业者最根本的任务。

最后跟大家分享，资本市场改革是当前大形势下重要的抓手，因为资本市场的改革对于拓宽企业的直接融资的渠道，对于完善居民投资渠道都有显著的作用，并且支持战略新兴产业的发展，也是最重要的一环。所以说，疫情倒逼资本市场改革明显的加快了步伐，每一次危机都是危中有机，不浪费一场危机，要相信，长期来看，未来会比想象中的乐观。祝福大家都能在危机中找到机会，更好地发展，我的分享就到这里。谢谢大家。

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